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　　11月11日，徐工機械（000425.SZ）獲深股通增持55.78萬股。此前徐工機械重組事宜又有了新進展，徐工機械公告稱，公司11月8日收到江蘇省國資委《關于徐工集團工程機械股份有限公司重大資產重組有關事項的批復》，原則同意徐工機械本次重組方案。公司擬通過向控股股東徐工集團工程機械有限公司（下稱“徐工有限”）的全體股東發(fā)行股份實施吸收合并徐工有限。

　　據公告顯示，徐工有限作為被吸收合并方，其全部資產、負債、業(yè)務、人員及其他一切權利與義務由徐工機械承繼和承接。本次重組完成后，徐州工程機械集團有限公司成為徐工機械控股股東，仍為上市公司的實際控制人。不過，隨著工程機械行業(yè)競爭日趨激烈，爭奪工程機械“一哥”自然成為市場關注的焦點。

　　不過，繼9月后，10月國內企業(yè)挖掘機銷售總量再次創(chuàng)下年內最大同比降幅。中國工程機械工業(yè)協會11月9日公布的數據顯示，根據該協會對25家挖掘機制造企業(yè)統(tǒng)計，2021年10月銷售各類挖掘機1.9萬臺，同比下降30.6%。

　　對于這樣一個周期性行業(yè)來說，挖掘機銷量下降，此次并購重組是否又會受影響？

　　爭奪工程機械“一哥”？

　　2021年4月6日，徐工機械發(fā)布公告稱，經初步協商，徐工集團工程機械股份有限公司擬通過向控股股東徐工集團工程機械有限公司的全體股東以發(fā)行股份等方式實施吸收合并。這被外界看作是徐工集團整體上市的重要籌備，徐工集團是徐工有限的控股股東，間接控股徐工機械。

　　業(yè)內人士表示，長久以來，徐工機械一直是我國工程機械領域核心上市公司，本次吸收合并的徐工有限旗下的挖掘機業(yè)務近年來一直穩(wěn)居國內前兩名。2020年挖掘機市占率達到15.9%，位居行業(yè)第二。徐工機械合并徐工有限，不僅有望超越三一重工，而且重組后的新徐工其營業(yè)收入有望躍居行業(yè)第一。

　　9月29日，徐工機械正式發(fā)布合并吸收徐工有限的重組報告書，后者100%股權（含38.11%的徐工機械股權）最終交易價格為386.86億元。重組報告書顯示，徐工有限合并報表范圍內，除徐工機械外共有17家一級子公司，其中包括江蘇徐工廣聯機械租賃有限公司、徐工（香港）國際發(fā)展有限公司等經營范圍包括租賃的公司。

　　對此，北京某券商高管劉先生對《華夏時報》記者表示，一般而言，國有企業(yè)尤其是重要的大型國企，都有自己的發(fā)展愿景和規(guī)劃，并有詳細的實施步驟。對于徐工的重組方案，現在江蘇國資委已經批準，那接下來應該是沒有懸念了。現在市場關注的焦點是十年后，徐工能否超越卡特彼勒？

　　正當市場人士暢享徐工機械未來發(fā)展藍圖時，10月20日晚間，徐工機械卻收到深交所上市公司管理一部下發(fā)的重組問詢函。問詢函提出了12項問題，要求徐工機械做出書面說明，包括徐工有限旗下公司是否涉及類金融業(yè)務、應收賬款能否全部回收完畢、盈利能力持續(xù)增強和相關業(yè)務市場占有率持續(xù)提高的依據等。

　　面對深交所的問詢函，徐工機械于11月2日發(fā)布公告稱，截至目前，公司與各中介機構正在積極開展《問詢函》的回復工作，并同步更新財務數據。鑒于《問詢函》中所涉及部分事項尚需進一步補充和完善，更新財務數據仍需要一定時間，公司預計無法在2021年11月3日前完成回復。

　　經向深圳證券交易所申請，公司將延期至2021年11月10日前完成重組問詢函的回復工作并及時履行信息披露義務。記者發(fā)現，徐工機械最終拖延至11月6日才發(fā)布《關于深圳證券交易所重組問詢函的回復公告》。

　　據了解，徐工集團工程機械股份有限公司是中國工程機械行業(yè)的排頭兵，在國內工程機械行業(yè)主營業(yè)務收入排名前三強，是全國工程機械制造商中產品品種與系列最多元化、最齊全的公司之一，也是國內行業(yè)標準的開發(fā)者與制定者，擁有業(yè)內領先的產品創(chuàng)新能力和國內最完善的零部件制造體系。

　　而徐工有限成立于2002年7月，作為徐工集團的核心主業(yè)承載主體，目前，徐工有限擁有完善的產品系列，通過建立以技術創(chuàng)新、標準化、知識產權、質量技術、管理技術為核心的科技創(chuàng)新系統(tǒng)，為客戶提供成套解決方案。公司產品生產范圍涵蓋 9 個產品類別的 80 余種不同類型，產品技術含量高，多款產品榮獲業(yè)內重要獎項，獲得客戶的高度認可。

　　據英國KHL集團發(fā)布的“2020年全球工程機械制造商50強排行榜”，徐工集團由2019年的第6位躍居2020年的第4位，排名超過三一重工。吸收合并后，徐工有限旗下挖掘機械、混凝土機械、礦業(yè)機械、塔式起重機等工程機械生產配套資產，將整體注入上市公司徐工機械。

　　根據天健興業(yè)出具并經江蘇省國資委備案的《徐工有限資產評估報告》，以2021年3月31日為評估基準日，徐工有限母公司股東全部權益賬面價值為167.39億元，評估值為410.39億元，評估增值率為145.17%。為實現整體上市做準備，徐工集團于去年9月對徐工有限進行了混改，合計引資210.56億元。

　　除了徐工機械整體上市有了新進展外，工程機械龍頭企業(yè)柳工（000528.SZ）也有了最新動態(tài)。10月20日，柳工更新了關于其吸收合并廣西柳工集團機械有限公司（下稱“柳工有限”）報告書的修訂稿。公告顯示，柳工將向柳工有限的全體股東柳工集團、招工服貿等發(fā)行股份，吸收合并柳工有限。

　　本次交易前，柳工集團是柳工有限的控股股東，間接控股柳工。本次交易完成后，柳工集團將成為柳工的直接控股股東，實際控制人仍為廣西國資委，公告顯示，經交易各方協商，柳工有限100%股權的交易作價為76.16億元。今年5月13日，柳工首次披露了吸收合并柳工有限的相關重組報告書。

　　今年7月20日，中國證監(jiān)會對該事項出具了反饋意見通知書。據記者了解，雖然柳工也是A股中第一家上市的工程機械公司，但此后與板塊頭部企業(yè)的距離逐漸拉開。據柳工年報數據顯示，2020年柳工實現營業(yè)收入230.03億元，同比增長19.95%；歸屬于母公司凈利潤13.31億元，同比增長30.87%。

　　不過，與同一時期的徐工機械營業(yè)收入739.68億元，龍頭三一重工（600031.SH）實現營業(yè)收入993.42億元�？v覽工程機械板塊，現在A股工程機械一哥仍是三一重工，今年4月6日，當時三一重工總市值達2960億元，而當時徐工機械總市值為586億元，當時還是有不小的差距。

　　然而，天有不測風云，自4月6日以來，三一重工股價出現大幅下跌，截至11月11日，三一重工市值跌掉1000多億，僅剩1915.85億元。當日，徐工機械市值維持在480億元。與此同時，按照營收增長來看，徐工機械2017年至2019年實現營業(yè)收入分別為291億元、444億元、592億元，實現凈利潤分別為10.21億元、20.45億元、36.21億元，每年營收和凈利潤都以不小的幅度增長。

　　而對比三一重工來看，2018年至2020年，實現營業(yè)收入分別為558億元、757億元、993億元，2020年已接近千億。同期實現凈利潤分別為61.16億元、112.07億元、154.31億元。凈利潤近兩年都超過了百億。從應收以及凈利潤來看，徐工機械與三一重工仍然有一定的差距。

　　周期性對工程機械板塊的影響

　　根據中國工程機械工業(yè)協會挖掘機械分會2020年12月發(fā)布的《中國挖掘機械市場動態(tài)與展望》，我國挖掘機行業(yè)大約每3-4年經歷一次短周期，每10年經歷一次中周期，每20年經歷一次長周期，且在我國工程機械是與基礎設施建設深度綁定在一起的行業(yè)。

　　也正因如此，工程機械行業(yè)才被打上“周期性”的烙印。尤其是在經歷2012 年至2015年的行業(yè)周期后，市場上逐步形成慣性思維，認為工程機械屬于強周期性行業(yè)。隨著國內樓市調控持續(xù)趨嚴、社融增速環(huán)比回落，下游工程需求有所下降。業(yè)內人士表示，受二、三季度大宗商品價格上漲，以及行業(yè)同質化競爭更加激烈等因素影響，可以說，2021年工程機械行業(yè)空多利少。

　　由于原材料價格高漲，國內外企業(yè)在中端、高端產品線上的競爭逐步加劇，最終導致挖掘機銷量下降。首創(chuàng)證券發(fā)布研報顯示，工程機械板塊13 家樣本公司，2021年前三季度實現營收2888億元，同比增長26%；歸母凈利潤293 億元，同比增長11.3%；經營凈現金流222億元，同比增長14.7%。板塊整體毛利率22.5%，同比下降3.2 個百分點；板塊凈利率10.3%，同比下降1.4 個百分點；期間費用率11.5%，同比下降0.7 個百分點。

　　三季度業(yè)績下滑、利潤端承壓，受房地產、基建行業(yè)投資增速下滑，限電限產影響下游開工等因素影響，工程機械企業(yè)三季度整體業(yè)績呈現下滑趨勢。板塊第三季度營收710.5 億元，同比下降7.7%、環(huán)比下降37.6%；歸母凈利潤56.88 億元，同比下降26.9%、環(huán)比下降50.3%。

　　上游鋼材價格上漲、行業(yè)利潤端繼續(xù)承壓，疊加收入下降規(guī)模效應減弱，板塊第三季度毛利率21.3%，同比下降3.9 個百分點，環(huán)比下降0.4 個百分點；板塊凈利率8.2%，同比下降2.1 個百分點，環(huán)比下降2.1 個百分點。

　　中國工程機械工業(yè)協會11月9日公布的數據顯示，根據該協會對25家挖掘機制造企業(yè)統(tǒng)計，2021年10月銷售各類挖掘機1.9萬臺，同比下降30.6%。這已是今年該數據連續(xù)第6個月同比下滑，且降幅為年內首次擴大到30%以上。分市場來看，10月國內銷售挖掘機1.26萬臺，同比下降47.2%，降幅也為年內最大。

　　出口增幅繼續(xù)回升，10月挖掘機共出口6356臺，同比增長84.8%。在3月挖掘機總銷量達到7.9萬臺的峰值后，4-7月銷量連月下滑，分別為4.66萬臺、2.7萬臺、2.31萬臺和1.73萬臺；8-9月銷量受到出口市場的利好影響，環(huán)比有所回升。

　　10月挖掘機總銷量又轉為環(huán)比微降0.1萬臺。這是繼9月后，10月國內企業(yè)挖掘機銷售總量再次創(chuàng)下年內最大同比降幅。由于工程機械行業(yè)與社會固定資產投資相關度較高，發(fā)展具有階段性特征。業(yè)內普遍認為，該行業(yè)五年為一個周期。自今年4月以來，該行業(yè)呈現低迷態(tài)勢。長久以來，挖掘機是工程機械板塊的晴雨表。

　　挖掘機銷量數據不振，也反映了工程機械行業(yè)的下行態(tài)勢。據財報數據顯示，在工程機械四大行業(yè)龍頭中，三季度業(yè)績普遍受挫，僅徐工機械營收與凈利實現雙增長。徐工機械前三季度實現營業(yè)收入697.96億元，同比增長36.09%；實現凈利潤46.09億元，同比增長89.35%。

　　其中，第三季度營收165.62億元，同比增長2.12%；歸母凈利潤為8.06億元，同比增長11646%。徐工機械表示，報告期內市場需求保持旺盛，其產品銷售收入增長顯著。

　　10月28日，三一重工也發(fā)布今年三季報，前三季度公司實現營業(yè)收入877.18億元，同比增長20.34%；實現歸屬于上市公司股東的凈利潤125.67億元，同比增長0.91%。其中，第三季度實現營業(yè)收入205.9億元，同比下降13.14%；實現歸屬于上市公司股東的凈利潤24.93億元，同比下降35.32%。

　　對于第三季度凈利潤大幅下降，三一重工表示，主要受國內下游需求走弱、去年超補償反彈高基數影響，公司收入增速下降，產品結構發(fā)生變化；同時公司持續(xù)推進數字化、國際化、電動化戰(zhàn)略，加大了人才和研發(fā)投入。不過，記者發(fā)現，雖然三季度三一重工營收有所下降，但是營收和凈利潤還是高于徐工機械。

　　此外，記者回顧三一重工歷年業(yè)績變動規(guī)律，作為行業(yè)龍頭，三一重工業(yè)績與工程機械行業(yè)走勢一致。2011至2015年期間，全國挖掘機銷量一路下滑，從217201臺下降至57246臺。同期，三一重工凈利潤從86.49億元下降至496.1萬元，業(yè)績降幅超過99%。從2016年開始，工程機械行業(yè)開始復蘇，全國挖掘機銷量從72999臺漲至2020年的32800萬臺。同期，三一重工凈利潤2.03億元飆升至154.31億元，增幅超過98%。

　　另外，記者也發(fā)現，在深交所對徐工機械的問詢函中也涉及行業(yè)周期性問題。據重組報告書及相關資產評估報告顯示，本次評估以資產基礎法對徐工有限進行評估，評估價值為410.39億元，增值率145.17%，主要系持有下屬一級子公司的長期股權投資評估增值。

　　在對下屬18家一級子公司的長期股權投資的評估中，部分子公司僅采用了資產基礎法或收益法一種評估方法，其余子公司采用了資產基礎法和收益法兩種評估方法并均取孰高值作為評估結果。在對徐工挖機和徐工塔機的收益法評估過程中，其營業(yè)收入預測值和凈利潤預測值均在預測期逐年增長，而工程機械行業(yè)具有明顯的周期性特征。

　　深交所要求徐工機械說明徐工挖機和徐工塔機營業(yè)收入和凈利潤預測是否與行業(yè)的周期性特點及未來發(fā)展趨勢相符？而徐工機械在對深交所問詢函回復中表示，我國工程機械在早期發(fā)展階段因與國內基建高度相關而具有一定周期性，尤其是2012年至2015年的下滑周期，導致上一輪周期的因素幾乎沒有重現的可能性。

　　目前我國正處于工業(yè)化中后期和城鎮(zhèn)化中期階段，預計未來國內市場的主要動力將集中在城鎮(zhèn)化后期和國際化兩個方面。隨著海外市場的開拓，機器代替人力的加速，以及龍頭企業(yè)的競爭力增強，其周期性會被熨平，更加表現出成長性特征。

　　本次評估中，在考慮上述因素的基礎上，徐工挖機、徐工塔機的抗周期性能力增強，行業(yè)的周期性影響將弱化。本次評估對徐工挖機和徐工塔機營業(yè)收入和凈利潤的預測與行業(yè)的周期性特點及未來發(fā)展趨勢相符，自由現金流的預測合理、謹慎。